国研经济研究院东海分院助理研究员 管如镜

    大发审委正式履职至今，上任约100天。共计审核首发企业137家，其中，70家企业过会，IPO通过率为51.1%。国金证券、中德证券、兴业证券3家券商保荐企业出现零过会，华泰联合等13家券商保荐的企业全通过。

    稳健医疗、欣贺股份、康宁医院……1月24日，这些被外界普遍看好的业内巨头、明星阵容频遭失手，在上会时均被新一任发审委拒在A股大门之外。

    “太意外了，感觉整个人都蒙圈。”申银万国某投行人士忍不住感叹，“锋龙电器的过会总算给投行圈挽回了最后一丝尊严。”

    过去一年，位于金融街19号的中国证监会很辛苦，为解决A股“堰塞湖”，IPO加速一飞冲天。新年伊始，通过率却扶摇直下。排除取消审核的企业，2018年的第一个月IPO上会通过率仅为40%。

    利润规模不再是“遮羞布”，合法合规更重要

    按照投行人士以往的经验，3000万元、5000万元和1亿元对应着相应的过会概率，老经验对上新发审委会，一切就要推翻重来。

    稳健医疗是一家极富商业嗅觉的优秀企业，经历了OEM代加工生产模式到消费品生产的转型，最让人熟知的是旗下“全棉时代”，婴儿用品和女性用品年复合增长率高达97.4%。战略调整带来的是收入和利润的猛增，但纵使其一年净利润4个亿的成绩单已经相当漂亮，在合规面前，仍是无能为力。

    盘点下历史，行政处罚多的企业并不少见，但集齐多个部门的处罚的也算是奇观。稳健医疗先后因水污染、质检不合格、报关纰漏、员工休息不足、纳税申报逾期等问题受到环保局、食药监局、海关、人社局、税务局等部门共计14次行政处罚，虽然企业声称在整改，但内控制度不禁让人操碎了心。另外其私有化过程中，用于收购股权的资金来源是否符合外管局规定也惨遭连环发问。

    在被否企业中，类似的还有12家企业涉及合规问题，覆盖技术来源、跨境资金流动、土地使用、税收、项目招标、网络出版等一系列法律法规和行政规定。

    两头生猪/平方米的盘点“艺术”

    生物资产盘点一直雷点重重，这也是导致农林牧渔产业不受证监会待见的原因之一。獐子岛近日发公告称其扇贝存货异样，预亏5.3亿至7.2亿元。扇贝连续两年集体偷偷跑路，戏称“扇贝故事2.0”版。

    不同于养殖品的跑路，安佑生物的猪显得太过拥挤。虽挂名“生物科技”，安佑其实是一家生产猪饲料的企业，顺便也做些生猪养殖的买卖，企业声称部分养殖场密度高达2头/平方米，不知这样奇妙的结论放在招股说明书上公示于众，保荐机构该作何感想。

    深受影响的还有千岛湖鲟龙科技，其前后2次IPO，历经7年终魂断A股，即使用上了“人工智能图像识别”这样的高科技盘点手段，97.53%的技术准确率也没经得住发审委的审查。

    关联交易的是是非非

    康宁医院是最意外的一家，有豪华阵容加持，上会却惨遭被否，董秘借酒消愁称“初心不改”。所有人都看好，又让所有人大跌眼镜。事后一专业人士解读其资本运作手段有“类乐视”的身影，其中一环就涉及上市公司对体外公司进行关联方采购、关联方销售、拉升利润的套路。

    豪华阵容之所以豪华，因处置棘手问题会事先布局、即使有关联交易，架构也设置得合情合理合法合规，起码针对历史经验而言。但发审委此举一出，预示着资本运作痕迹必须警惕。乐视2017年业绩预告预亏116亿元。什么概念？整个创业板盈利的十分之一。前车之鉴，后事之师。三达膜、安佑生物都因类似架构而遭否决。

    相比之下，1月30日伯特利汽车关联交易于报告期内最高占比达68%，第一大客户还是持股比例较大的股东，过会实属意外惊喜，可见关联交易重点不完全在于程度高低，而在于是否合理。

    细节决定成败，“群众基础”不可或缺

    社保公积金以往并不是审查中特别关注的一点，尤其是公积金作为员工福利的一种，执行并不严格。有意思的是，这次被否的企业中，这一条也有被“特殊关照”。 朝阳电子在报告期未缴纳社保公积金金额占利润总额16.23%、15.02%、13.34%、7.01%，若扣除这一项，其不足4000万元的净利润似乎就要大打折扣，濒临业务一贯认为的3000万元“生死门槛”，这么一看，此举也不难理解。

    春晖智控最新年报披露全年营收6.21亿元，净利润7508.15万元，同比增长124.04%。同一晚，上会结果未通过。其中一点原因便是未缴纳住房公积金的人数占员工总数的90%以上。据披露，2017年末员工822人，全年缴纳公积金仅为174.87万元，人均仅1982.65元，每月165.22元，这一行为极有可能被相关部分处罚。

    一家好的公司，给员工应有的福利保障是最基本的要求。

    A股之路艰难，唯“踏实”二字可解

    专业性上企业被否的理由还有很多，比如毛利率异常、业绩下滑、客户集中度过高、经销商收入难以核查等问题都有可能导致企业无缘A股。欣贺股份就倒在了业绩下滑的预期上。最近被否企业很多都是疑难杂症，带病上会，需要一个时间集中处理。过低的过会率也许只是一场“刻意”的安排，以解堰塞湖之围。

    广发证券一位拥有10年项目经验的投行负责人说：“企业上市就像是一场修行，要踏踏实实做公司，踏踏实实做项目，才能踏踏实实获批文。”

    宁波地区目前有11家待审核企业，最新一期披露净利润跨度从不足2000万元到8500万元，其中不乏老牌企业（宁波水表）、高新技术企业（球冠电缆、永新光学）等。期望甬商精神能从一而终，这些企业能够顺利的敲开A股大门。