时至年中，7月23日召开的国务院常务会议部署更好发挥财政金融政策作用，支持扩内需调结构促进实体经济发展。会议亮出的多项举措传递出下一步宏观调控的积极动向：在保持宏观政策稳定的同时，财政金融政策要协同发力。

    会议强调不搞大水漫灌式强刺激，但积极财政政策更加积极、稳健货币政策松紧有度的表述，让市场为之一振：股市和城投债券出现了久违的大涨。

    那么一旦放水，钱将流向何处？

    钱将流向何处

    “积极财政政策要更加积极。”会议提出，要加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度。财政部数据显示，全国发行地方政府债券14109亿元。其中，一般债券10436亿元，专项债券3673亿元；按用途划分，新增债券3329亿元，置换债券或再融资债券10780亿元。此前，在地方债严查、PPP项目规范整改的背景中，今年1至6月，全口径基建增速只有3.3%，市场曾担忧基建支撑力度大幅下滑。而本次会议释放出明确的稳基建信号，这意味着下半年将通过专项债为基建发力筹措“弹药”，为稳增长提供支持。

    小微企业的融资与发展一直是政策关注的重点。本次会议更是明确结合财税和金融手段，双管齐下支持小微融资。根据会议要求，要通过实施台账管理等，建立责任制，引导金融机构将降准资金用于支持小微企业、市场化债转股等；鼓励商业银行发行小微企业金融债券，豁免发行人连续盈利要求。同时，加快国家融资担保基金出资到位，努力实现每年新增支持15万家（次）小微企业和1400亿元贷款目标，对拓展小微企业融资担保规模、降低费用取得明显成效的地方给予奖补。

    毫无疑问，过去几十年来，我国取得的一系列进步都离不开技术的升级与优化。特别是在互联网、移动互联网时代，我国企业可以说并未落后，有颇多全球范围内的首创案例。本次会议也强调，要将企业研发费用加计扣除比例提高到75%的政策由科技型中小企业扩大至所有企业，初步测算全年可减税650亿元。对已确定的先进制造业、现代服务业等增值税留抵退税返还的1130亿元在9月底前要基本完成。这是在夯实基础的前提下，对新技术、新模式实实在在的激励。

    警惕流入炒房市场

    本轮房地产上涨周期已经长达37个月，楼市供需矛盾仍然很严重。宽松的定调也让不少买房者神经紧绷，房价会不会又要涨了？

    “在去杠杆背景下，货币信用扩张的空间是有限的，必须要把资金用在刀刃上。”招商证券首席宏观分析师谢亚轩表示。

    7月23日之后，深圳和福州等地进一步调高房贷利率，这明显是向房地产市场发出的明确信号，会继续保持楼市的利率调控态势，冻结楼市信贷规模扩张。

    机构统计数据显示，今年以来，全国房贷市场开始呈现收紧态势。6月份，全国首套和二套房贷平均利率已涨至5.64%和6.01%，同比分别上涨15%和10.7%。

    今年上半年，各地出台楼市调控政策累计200次左右，实施限售的城市约50个。调控地域不断拓展，一城一策，差别调控，查缺补漏，过热必究，强力度的密集调控彰显“目标不动摇、力度不放松”。然而，不可忽视的是，楼市总体稳定下，部分地方投资投机现象抬头，局部市场出现升温。

    26日，新华社发表当前房地产市场发展述评称，眼下，楼市调控正处于向长效机制完善落地的过渡关键期。当此之际，各地应严格把“房住不炒”落到实处，为“接棒”房地产长效机制创造良好市场环境。

    业内人士指出：“对开发商而言，最大的资金压力或开始过去，反而会增加房地产市场的供给。毕竟‘房住不炒’的理念已经贯彻实施，所以未来整个房地产将会是比较平稳的过程，较为宽松的货币政策将会对提升房地产市场供给，缓解当前资金压力，有一定的好处”。

    苏宁金融研究院宏观经济研究中心主任黄志龙认为，当前结构性“去杠杆”政策将逐渐向“稳杠杆”转向，杠杆率大幅上升的可能性较低。

    而对于房地产市场来说，企业融资、限购限贷限售限价等政策还在持续，寄希望于流动性边际放松助推新一轮房价上涨的可能性也不大。

    此宽松非彼宽松

    宏观政策口径在逐渐放松，但市场紧绷的神经没有放松。7月23日国务院常务会议敲定下一步财政金融政策框架后，市场情绪几乎一夜之间就从对经济下行的担忧转向了对资产价格再度泡沫化的担忧。

    市场的逻辑很简单。2014年底为对冲宏观层面的通缩风险而启动财政金融政策放松之后，股票、房产等资产价格在很短的时间就攀升到了高位，影子银行体系也在极短的时间里膨胀到了足以引发系统性风险的规模。

    但实际上，当前整个市场面临的情况和2014年底相比，已经有了巨大变化，这也直接导致了以往适用的分析逻辑并不完全适用于当下。那么，这一次政策放松跟以往有什么不同呢？

    首先，也是最重要的一点，是金融监管的政策理念已经完全不同了。可以说，在2016年以前，整个金融监管的政策理念依然是支持和鼓励金融创新的。但随着金融创新逐渐影响到宏观稳定，金融监管的理念开始急剧转向，其中最具代表性的事件无疑就是资管新规在业界引发的大震动和大讨论。此次国务院常务会议政策定调，时点上紧跟在一行两会发布资管新规监管细则之后。资管新规虽然在实施细则上引入了一些弹性，但整体上依然坚持了审慎原则，这已经充分说明当前政策口径的审慎和小心。

    其次，房地产市场的政策口径没有放开。而在2014年，除了一线城市还在坚守限购限贷外，全国大部分地区都已经取消了对房地产市场的各种限制。回溯过去几年的情况，我们可以很清晰地看到房地产价格上涨浪潮从一线城市次第传导到了二三线城市。也因为此，当前无论是一线城市还是二三线城市，其房地产政策口径无一例外都是“史上最严”，而且在可预见的将来，我们几乎看不到任何政策放松的空间。房地产市场的投机空间已经被大幅压缩，投机成本大幅上升。

    有这两点作为保证，应该讲宏观层面的放松有很大概率不会重蹈上一轮资产价格暴涨的覆辙。但我们也应该清醒地看到，当前的政策在结构上依然有改进的空间，其中最应该注意的问题是，如果要确保宏观杠杆率不上升，怎样才能避免更加积极的财政政策对民间投资可能形成的挤出效应？

    此外，如何协调好金融去杠杆过程中“条条”和“块块”之间的关系，也应该是下一步政策着力的重点。毕竟在现有的财税体制框架下，金融条件收紧将直接影响地方财政的资金来源。短期来看地方可以服从全局，但从长远来看，推动财税体制改革解决好财权事权的不匹配，才是治本之道。

    据《金融时报》《证券时报》